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率，则犯循环推理之病；马歇尔想遵循这条路线解释利率，中途即发现此病。
①盖资本之边际效率，一部分乃定于当前投资之多寡，而欲计算当前投资量，
则必先知利率也。所可得而言者，只是：新投资之产量必须达到一点，使得
资本之边际效率等于利率；资本之边际效率表能够告诉我们的，不是利率将
定于何点，而是设利率为已知，则新投资之产量将扩充至何点。
我想读者很容易了解，现在我们所讨论的问题，无论从理论看或从实际
看，都是异常重要。历来经济学家对实际问题有所主张时，其根据之经济学
原理都假定着：设其他情形不变，则减少消费可以降低利率，增加投资可以
提高利率。设储蓄意愿与投资二者所决定者，并不是利率，而是总就业量，
则我们对于经济体系之运用机构，会彻底改变看法。设在其他情形不变这个
条件之下，消费意愿减低之结果，不是增加投资，而是减少就业，则我们对
① 本图是哈罗德（R。F。Harrod）先生提示给我的，罗伯森先生亦用过类似分析法，参阅《经济学杂志》，1934
年12 月号，第652 页。
① 参阅以下第十七章。
此因素之态度将大为不同。
附录：马歇尔《经济学原理》，李嘉图《经济学原理》以及其他书中之
利率论
Ⅰ
在马歇尔、艾其伟斯或皮古教授之著作中，对于利率都没有连篇紧凑的
讨论，只是随意提及而已。除了以上所引一段以外（见上第十一章第二节），
马歇尔对于利率问题之态度，只能由其《原理》（第六版）第六编第534 页
及593 页中臆测之。以下所引，乃此二页之要旨：
“利息既为市场上使用资本之代价，故利息常趋于一均衡点，
使得该市场在该利率下对资本之总需求量，恰等于在该利率下资本
之总供给量。①设我们所讨论之市场为一小市场，例如一城或一业，
则当该市场对资本之需求增加时，可以从邻区或他业抽调资本，增
加资本之供给，而迅速满足之。但设以全世界或一大国为资本市场，
则资本之总供给量，不能因利率改变，而有迅速与大量的增加。盖
资本之来源乃劳力与等待，利率提高，固足引人作额外劳作①以及额
外等待，但在短时期内，此种额外劳作以及额外等待，较之现有资
本品内所包含之劳力与等待，不会太多。故在短时期内，设对资本
之需求大量增加，则满足此需求之增加者，出诸供给之增加者少，
出诸利率之上涨者多。①利率既涨，故有一部分资本将自其边际效率
最低之使用处逐渐退出。故提高利率，只能慢慢地、逐渐地增加资
本之总供给量”（第534 页）。
“我们不能不反复申述，‘利率’一词，用在旧有资本投资品
上，意义非常受限制。①例如，我们也许说：本国各种工商业所投资
本，约为7，000，000，000 镑，年得净利3 厘。不过这种说法虽然
方便，在许多场合也可以这么说，但并不正确。我们应当说：设在
各该工商业中，投资于新资本（即在边际投资上）所可得之净利率
① 当代经济学家所谓“中立”利率，与庞巴维克所谓“自然”利率不同，亦与魏克赛尔（Wicksell）所谓“自
然”利率不同。
① 见本章附录。
① 注意，马歇尔用“资本”一词，而不用“货币”，用“资本供给量”而不用“贷款”；然而利息是借钱
之代价，故此处所谓“资本之需求”，应当是诣“为购买资本品而对贷款之需求”。但使资本品之供需相
等者，乃资本品之价格，而非利率也。利率乃使款项之借贷相等，换言之，使债务票据之供需相等。
① 这就假定所得不是不变。然而我们不清楚，为什么提高利率会引起“额外劳作”。难道是说，提高利率。
因为可以增加为储蓄而工作之吸引力，故可看作是一种真实工资之增加，故可使生产原素愿意接受较低（货
币）工资而工作吗？我想这是罗伯森先生在类似场合心目中所有的意思。当然，这种额外劳作”在短时间
内不会太多”；想用这个因素。来解释实际上投资量之变动，可谓最不近情理，而且荒谬。我主张把这下
半句重写如下：“设资本之边际效率表增加，敌对一服资乍之需求人量增加，且此种增加，未为利率之上
涨所抵消，则资本品之生产增加：因资本品之生产增加，故就业量增加，所得水准提高：因所得水准提高，
故有额外等待；且此额外等待之货币值，恰等于当前资个品之增产量之值，故前音适足提供（providefor）
后者。”
约为年利3 厘，则各该工商业旧有投资之所得，若以33 倍乘之（即
用3 厘利率），以所得还原为资本，则约为7，000，000，000 镑。
盖资本一经投资于改良土地，或兴建房屋、铁路及机器，则该资本
之价值，乃其预期的未来净所得（或准地租）折成现值之和。设该
资本在未来产生所得之能力减低，则其价值亦即减低；其新值可由
较小所得中减去折旧，再加以资本还原化得之”（第593 页）。
在《福利经济学》第三版第163 页，皮古教授说：“‘等待，这一种劳
役之性质，一向非常受人误解。有时说，等待即是提供货币；有时说，等待
即是提供时间；根据这两种说法，于是有人说，等待对于国民所得毫无贡献。
这两种说法都不对。所谓‘等待’，只是把现在可以即刻消费的东西暂时延
期不消费，于是使本来即将毁灭之资源变为生产工具。②？ 。故‘等待’之单
位，乃一特定量资源③——例如劳力或机器——使用一特定时间？ 。更广泛点
说，等待之单位乃一年值单位（year…value…unit），或用卡赛尔氏说法（比
较简单，但亦比较不正确），等待之单位乃一个年镑（year…pound）？ 。通
俗看法，以为在任何一年中所积聚之资本，一定等于该年之‘储蓄’量，对
于这种看法，我们要审慎。即使把储蓄解释为净储蓄（即不计借给他人，以
增加他人消费的这种储蓄），又把暂时存入银行，未曾动用之劳役支配权也
不计在内，即使如此，这个看法还是不对，因为有许多储蓄，本意是要拿来
变成资本的，但因纳入浪费之途，故事实上并未变成资本。”①
皮古教授唯一论及何者决定利率之处，乃在彼所著《工业变动》（第一
版）第251—253 页。在该处，彼不同意下列一说：利率既定于真实资本之供
需，故不在中央银行或其他银行之控制之下。彼提出反对意见，说：“当银
行家为工商界创造更多信用时，实在是为工商界向公众强迫征课实物，扩大
真实资本之供给源流。故银行多创信用，有使一切真实利率下降之作用。此
处应加说明之点，则已见前第一编第十三章。②总之，银行放款利率，固然机
械地追随长期真实利率，但这并不就是说，决定真实利率之条件，全不在银
行家控制之下”。
我对于以上各家所下随手批评，都已放在脚注中。我对于马歇尔之说所
以大惑不解，其基本原因乃是因为。“利息”这个概念属于货币经济范围，
故不应闯入不讨论货币之著作中。“利息”实在不应当在马歇尔《原理》中
出现，利息乃属于经济学之另一部门。皮古教授在《福利经济学》中，几乎
从未提及利息，他让我们觉得：等待之单位，就是当前投资之单位；等待之
② 为什么不出诸资本品之供给价格之提高呢？例如，设一般资本之需求之所以大量增加，乃起千利率之降
低，则资本品之供给价格将上涨。我主张这句应重写如下：“设对资本品之需求大量增加，而资本品之总
供给量不能即刻增加以满足之，则此需求之未满足部分，将暂时因资本品供给价格之提高而受到抑制：提
高之程度，乃使投资量不必有多大改变。而资本之边际效率已等于利率。同时（亦永远如此），生产原素
之适于生产资本品者，将用以生产在新环境下边际效率最高之资本品。”
③ 简直不能用。利率只适用于惜贷交易，放我们只能说，为购买新旧资本投资品或为其他目的，所借之钱
所出之利率。
① 此处行文含糊，到底是说，延迟消费一定会产生这种效果呢？还是说，延迟消费只腾出若干资源，至于
这些资滤或失业或作投资之用，须视环境而定呢？
② 注意，并不是所得持有人可以，但井未，作消费之用之钱；故等待之报酬，乃准地租而非利息。这句话
言外之意，似乎是说，如此腾出之资源必作投资之用。盖设腾出之资源而失业，则等待还会有什么报酬？
报酬，就是准地祖。这倒是和他的暗中假定相一致的。然而这些学者并不是
讨论一个非货币经济——假使有这种东西的话。他们明明设想有货币之使
用，还有银行制度之存在。皮古教授《工业变动》一书，主要是研究资本之
边际效率之变动，《失业论》＝书，主要是研究：如果没有不自愿的失业，
则何者决定就业量。然而在该二书中，利率所占据之地位，竟不比在“福利
经济学”中所占据之地位更重要。
Ⅱ
以下引文，录自李嘉图《经济学原理》第511 页，乃其利率论之要旨：
“规定利率者，不是英格兰银行之放款利息，不论是5 厘、3
厘或2 厘，而是使用资本能够得到的利润率；后者与货币之数量或
货币之价值毫无关系。不论英格兰银行放款100 万、1，000 万或1
亿，该银行不能永久改变市场利率，只能改变发行额及币值。为完
成同样业务，在一种情形下所需之货币，将为他种情形下之10 倍或
20 倍。故向英格兰银行要求贷款之多寡，须视该银行愿意贷款之利
率，与使用此款能够得到的利润率，二者之比较而定，设该银行所
要求者低于市场利率，则无论多少钱都放得出去；设该银行所要求
者高于市场利率，则只有浪子败子才借款。”
李嘉图说得如此刻划分明，故较之以后学者之说法容易讨论。后之学者，
实在没有脱离李嘉图学说之要旨，但觉得此说有些欠妥，只能含糊其词以求
掩饰。以上引文，当然应当解释为一种长期学说，着重点放在文中“永久”
二字，李嘉图常常只讨论长期情况。这种学说需要何种假定才能成立呢？
所需假定就是经典学派常用假定：充分就业常能维持。设充分就业常能
维持，又设劳力之供给曲线——真实工资与劳力供给之关系——不变，则在
长期均衡中，只有一个就业量是可能的，根据这个假定，再加上各心理倾向
不变，预期不变（由货币数量之改变所引起者除外）这两个假定，则李嘉图
学说可以成立；意思是说，在这许多假定之下，只有一个利率，与长期充分
就业不冲突。但李嘉图及其继承人忽略了一点：即使在长时期中，就业量也
不一定充分，也可以改变；有一个银行政策，就有一个不同的长期就业水准
与之相应；故长期均衡之位置，亦随金融当局之利息政策而改变。
设当局之金融政策，乃在维持一特定货币数量于不变，则在此种情形之
下，只要假定货币工资有很大伸缩性，李嘉图学说仍能成立。换言之，如果
李嘉图说，不论金融当局所决定之货币数量为一千万或一万万，利率不会因
之而有永久改变，