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比例，即红利支付比率来确定分配多少。
每年红利
红利回报率=
每股股票市场价格
每年红利
红利支付比率=
净收入
红利因能清楚地反映公司挣取现金的能力，所以，起着
非常重要的作用。许多分析家是以红利现金流量来分析评估
公司价值的。本章开头有关红利增长模式的介绍曾提到过这
一评估方法。
投资者偏爱稳定，且金额稳步增加的分红，而不希望有
任何形式的削减。因此，公司管理层会不惜一切代价避免在
分红上左右摇摆。如果一位。。 MBA误算了公司支付红利的实际
能力，那么他的饭碗也就真地保不住了。
机敏的。。 MBA们在制定可能直接影响到自身发展的政策时，
应仔细考虑以下。。 5个问题。
1。公司是将盈利投回自己的公司好呢？还是投资别处更
好？
如果一个公司正在发展中，有许多激动人心的投资机会，
那么公司分红就要少些，应该将利润用于公司的发展。1991
年，Wal…Mart公司就只把。。 1。4美元盈利中的。。 0。16美元用于分
红，但股东们还是很高兴的，因为。。 Sam Walton当时正忙于投
资有利可图的新商店。
2。谁是你的股东？孤儿寡母是不是依靠你公司的分红生
存？基础设施项目的股票有许多这类投资者。但新上市的，
比如说计算机公司，这类投资者就几乎没有。
3。股东对分红变化的反映如何？分红的变化，对投资者
来说，是公司发出了一个极强的信号。投资者会对削减分红
做出极强的反映，因为这时通常预示着公司陷入了困境。增
加分红当然掀不起什么波浪，人们总认为增加分红是理所应
当的。红利增加预示管理层对公司长期发展状况充满信心：
收益会增长，公司有足够的收入来支付更多的红利。
4。公司的财务杠杆结构如何？为了保证红利（股息）不
至中断，公司应随时留心是否有能力自如地支付投资者要求
和期望的红利。
5。公司的发展战略是什么？正在发展壮大的公司通常是
不支付或支付很少的红利，因为公司这进需要现金保证公司
的自我发展。例如，生物工程公司大都留存全部的收益，以
支持长期科研的需要。如果一家公司被缺乏现金困扰着，却
又想让投资者高兴，就可以采用配股（Stock dividend）的
形式。公司不用现金，而以股票的形式支付给股东。这种分
红通常是占股票的。。 2％至。。 5％。例如，你如果手中有。。 100股股票，
就能收到。。 2至。。 5股股票。投资者最终是得到比原来更多的股
票。由于其它股东的股票数量也同样增加，所以，股东在公
司中的股份并没有发生变化。
兼并与收购
兼并与收购（也称收购与兼并）（Mergers andAcquisitions； M & A），是金融领域里最让人激动的事物。
帮助公司融资的同一家投资银行也还会帮你花掉它。许多拿
高薪的。。 MBA们在这一领域工作。关于收购与兼并的“战略”
原因和方法，我们在战略一章中已有介绍。本章将只涉及出
于财务方面考虑的收购与兼并。
公司分散投资
公司分散投资（Diversify the pany）。许多公司试
图通过控制其它公司以求业务降低风险。Philip Moris公司
出于分散风险的考虑，买下了。。 Kraft； General Foods和。。 MillerBrewing公司。烟草的用量在减少，起诉烟草公司的案件在增
多，而政府正在讨论禁止烟草行业做广告的有关规定。
提高销售额和收益
P & G公司作为肥皂、洗衣粉和纸制品行业的领导者，决
定通过购买。。 Norwich Easton （Pepto … Bistmol），Rich andSonVicks； Noxell和。。 Hawaiian Punch公司，以扩大销售额和
盈利。它们在品牌管理方面的专长能增加收购的价值。
购买被市场过于低估价值的公司
基于市场情况，有时公司可以较好的价钱买下一些公司。
如果投资者对公司帐上潜在资产的价值认识不到，公司本身
也会成为收购的目标。Turner Broad Casting公司于。。 1986年
收购了。。 MGM/United Artists公司，这是由于。。 MGM的电影收藏
馆中大量的古典电影片未被充分利用，而。。 Turner认为有利可
图所致。
降低经营成本
公司经兼并后，许多经营成本是可以省下来的。通过将
公司吸入过来，被接管公司的许多管理费用就可以省掉。在
制造业兼并中，工厂能更有效地生产大批量的产品。化学银
行（Chemical Bank）和。。 Manufacturers Hanover于。。 1991年
合并后，业务量大增，加工成本降低，裁员。。 6；200人。
收购类型
如果两家公司决定联合起来成为一体，就叫兼并。1986
年，Sperry和。。 Burroughs合并后更名为。。 Unisys。
如果一家公司买下另一家公司，就叫收购。如果双方同
意这一计划，就称之为善意收购（Friendly acquisi…tion）；
否则，叫敌意收购（Hostile takeover）。1989年，Procter &
Gamble善意地收购了制造。。 CoverGirl和。。 Clarion品牌的化妆
品公司。。 Noxell。双方认为联合起来在销售上将大有优势。
在另一些例子中，收购方明显带有敌意。1984年，T。 BoonePickers公司就试图收购。。 Phillips Petroleum公司，但未成
功。Phillips公司管理层坚决反对，并于。。 1985年借款。。 45亿
美元“回购”了公司。。 47％的普通股股票，从而挫败了。。 Pickens
公司的收购企图，因为。。 Phillips公司已将资产抵押出去，
Pickers公司也就不可能再次将之抵押借款了。
第四种收购方式是我在本章前面已多次提到的杠杆收购
（leveraged buyout； LBO）。在。。 80年代，许多放款人乐意
贷款给从事收购的“艺术家们”。当时，只要先付房价。。 5％的
定金，抵押贷款公司就借钱给个人用于买房。银行、保险公
司、债券投资人如法炮制，也贷给一些金融家们用来收购公
司。杠杆收购后形成的新公司都负担着极高的债务，且需偿
还本金和利息。
评估过程
为了进行兼并收购，你首选需要评估收购目标的价值，
并着重考虑公司的现金流量。现金流量是项目经营、投资、
融资活动（和会计的现金流报表中内容一样）的结果。在会
计学一章中，我举了小。。 Bob杂货店的例子，在那些数据的后
边多加几个零，就成了。。 Safeway； Kroger或。。 A & P等大公司。
由于你已经熟悉了。。 Bob的情况，我们在这章中仍以其为例。
Bob Market 公司市场利润表
（截止至。。 1992年。。 12月。。 31日）
（单位：千美元）
占销售量的
％
销售量
5；200
100％
销售产品成本
3；900
75％
毛利
1；300
25％
销售管理费（
SG&A）
1；256
24％
经营收入
44
加回：折旧（非现金项）
3（实际现金流）
利息及税前利润（
EBIT）
47
计算和评估一个企业的现金流量，共分。。 5个步骤：
1。分析经营活动：预测利润表：销售量、销售产品成本、
销售、管理费用。
2。分析需投资多少资金用于更换或购买新的地产、厂房、
设备。
3。分析企业对资本的需求：确定公司对流动资金的需求。
4。预测每年经营现金流和企业的残值。
5。计算现金流的净现值，得出企业的价值。
MBA们有多种评估企业的技巧和方法。一如具有洞察力的
市场营销内行能制定出很好的销售战略一样，能干的金融家
们在兼并和收购上施展着他们的才干。
下面就是金融界普遍采用的方法。
1。分析企业的经营和对资本投资的需求
首先，要预测销售收入，计算毛利和其它经营费用。财
务分析人员必须透过统计数据看到本质，同时还必须考虑本
行业的竞争情况、原材料市场以及管理层对公司的发展有何
规划。所有这些因素都会影响到企业的现金流量。
通过和
Bob先生本人，他的会计师和助手的商谈，了解
到企业经营正常。他们估计今后
4年内公司会以每年
10％的增
长率增长，之后趋于稳定。他们坚信公司的毛利率能保持在
25％，销售产品成本在
75％左右浮动。他们还认为，销售和管
理费用应稳定在销售额的
24％左右。设务折旧并未花去现金，
应被加回。Bob认为，他每年要重新投资
3；000美元用于增添
店内用品，以提高店铺档次。知道了这些以后，对现金流的
预测如下：
现金流预测
（单位：千美元）
2。分析更换、收购地产、厂房、设备所需要的投资
不要不好意思向工程师、采购部门的人员和会计师们请
教，以便从他们那里得到较准确的成本估算和设备使用年限。
3。确定企业对流动资金的需求
企业运转离不开现金。流动资金的水平通常反映销售额
的情况。销售额越大，收银机处备留的现金也就越多，库存
上的资金占用也就越多。由于从供货方购买量的大量增加，
对公司现金的大量需求可以通过从供货方赊帐得到某种程度
的补偿。这是非常重要的一部分。对流动资金的需求考虑的
不完善就会导致现金出现严重短缺。
Bob的资产负债表中，有
115；000美元的流动资产，
87；000
美元流动负债，净流动资金部分为
28；000美元（115…87）。
在考虑了从杂货供应商处增加赊帐之后，Bob说每周他需
要占用一元销售额中的
28分（28；000美元÷＇5；200；000美
元（每年销售额÷每年
52周＇，作为收银机处留存现金和保
持库存。
将之加到评估分析中，对现金流的预测如下：
现金流预测
（单位：千美元）
1年2年3年4年
实际现金流（
EBIT）
57
63
70
77
减：增加的现金流需求*
3
3
4
4
净现金流
54
60
66
73
*表示（销售/52）×
28％…上年流动资金水平。
4。确定企业残值
假定一个能持续经营的企业将无限期地维持下去。通过
评估某一时刻的现金流情况，你忽略了持续价值。这也是在
财务预测的期终，必须计算残值并将之加回到现金流量评估
中的原因。
Bob Market公司第。。 4年现金流量的。。 73；000美元。如果估
计现金每年都一样，就用评估永久债券同样的方法予以评估。
残值
最终现金流
贴现因子成长
=
…
此时所用的贴现因子就是加权平均资本成本（。。 WACC）。
我们用。。 WACC的原因是公司的实际现金流（。。 Free cash flow）
可以用来支付债务利息和股东的红利。所以，选择的贴现因
子已考虑到了企业的整个资本结构，即债务和股本。
Bob Market 公司的资本结构是相当保守的。其资产负债
表只列出了。。 10；000美元的债务和。。 45；000美元的股本。债务
的利息率是。。 10％。用资本资产定价模式可计算出股本成本。用
长期国债无风险利率。。 8％，风险溢价。。 7。4％以及低负债水果店具
有的低风险。。 BETA值。。 0。85来计算，其股本成本是。。 14。3％。。。
K = R ＋ （K …R ）Beta e f m f
14。3％ = 8％ ＋ （7。4％） 0。85×
将股本成本的数据代入。。 WACC等式中，企业的加权平均资
本成本是